’Fed put’ or ’3+ sigma event’
Liitlasvägede sõdurid Kölni katedraalis, märts 1945. Foto: Historical Pictures
Sharpminder
Alustame terminitest, sest muidu on pealkiri täielik hiina keel. Alustame matemaatikast ja finantsturgudest.
Sigma – finantsturgude tormilipp
Sigma tähistab finantsmaailmas tõenäosust kui tihti mingi oluline sündmus finantsturgudel võiks toimuda. 3-sigma laadne sündmus võib aset leida iga 741 kauplemispäeva järel kolme aastases tsüklis. 4-sigma saab toimuda iga 31 560 päeva kohta ehk ühel kauplemispäeval 126 aasta kohta. 5-sigma sündmus võib aga aset leida ühel kauplemispäeval 13 932 aasta jooksul. Alltoodud joonis näitab ilmekalt, et 3-sigma ja 4-sigma tõenäosus on normaaljaotuse loogikast tulenevalt väga marginaalne, ent see sündmus võib siiski aset leida. Kapitaliturgude jaoks oleks see võrreldav ülitugeva maavärinaga.
Allikas: Explained sigma, MIT news (loe siit)
Viimase 100 aasta finantsajalugu teab viit 3-sigma kaasust – USA aktsiaturu kriis 1929, dotcom mull aastal 2000, finantsturgude kriis 2008-2009 ja kahe 3-sigma kriisi (aktsiaturud ja kinnisvara) üheaegne realiseerumine Jaapanis 1989. Ajalugu on õpetanud, et sellistest mastaapsetest kriisidest väljumine on väga pikaajaline ja valulik protsess. Nii taastusid aktsiaturud USA 1929 kriisist aastaks 1954, dotcom kriisist taastus NASDAQ indeks 15 aastaga ja finantsturgude kriisist taastumine võttis S&P 500’l viis ja pool aastat. Palju, väga palju aega. Kõige ilmekam on Jaapani näide, kus Jaapani kinnisvarahinnad on ikka veel kaugel oma 1989 aasta tasemest ja ka aktsiaturgudel on tükk maad minna (vt joonist). Seda siis 23 aastat hiljem, kui mullid lõhkesid.
Allikas: GMO Research
Selle ajalookogemuse baasil tuli USA investeerimispanga Grantham, Mayo, & van Otterloo (GMO) kaasasutaja Jeremy Grantham nädalapäevad tagasi välja hoiatusega, et USA aktsiaturgudel on lõhkemas järjekordne supermull. Lühikokkuvõtet on võimalik lugeda Bloombergi vahendusel (loe siit, paywall). Pikemalt ja ilma paywall’ita saab Granthami juttu lugeda GMO kodulehelt siit. Kuigi logjoon alloleval graafikul ei ole vast esmapilgul hirmutav, siis Grantham osundab, et pikaajaline ja pigem optimistlikult pakutav ajalooline trendjoon viitab sellele, et S&P 500 indeks võiks hetkel olla kuskil 2500 punkti juures. Tegelikult on see aga 4500 punkti kandis.
Allikas: Bloomberg
Jeremy Grantham on paljusid varasemaid supermulle õigesti ennustanud. Ta osundab, et kõik varasemad 2-sigma või 3-sigma mullid on varem või hiljem korrigeerinud börsiindekseid trendjoone juurde. Kui see ka nüüd tõeks osutuks (ja miks ta ei peaks?), siis see korrektsioon või pigem kolinal kukkumine tagasi S&P 500 trendjoone juurde pühiks laualt investorite vara 35 triljoni USD mahus. Seda vaid USA turul. Võrdluseks, USA föderaaleelarve nägi 2021 aastaks ette riigi tulusid ca 4 triljonit USD ja kulusid ca 6,8 triljonit USD. Börsside võimalikku kolinal kukkumist Eesti konteksti pannes tähendaks see, et kui meie eelarve on ca 11 miljardit, siis mulli lõhkedes kaoks raha suurusjärgus 100 miljardit. Mõtlemapanev, kui mitte öelda hirmutav.
Aga anname korraks sõna hr. Granthamile endale:
Kuid kõik ei võta Granthami ennustust suurest kollapsist ja korrektsioonist liiga tõsiselt. Grantham ja tema GMO investeerimispank, kes haldab ca 65 miljardi USD eest varasid, ei ole oma nö ’väärtusportfelliga’ viimasel ajal turul kõige paremini hakkama saanud. Grantham hakkas kriisist rääkima juba umbes aasta tagasi, aga on läinud vastupidi. Väärtusinvestorid nagu GMO või Warren Buffett pole olnud viimastel aastatel ’high-fly’erid’, vaid paistnud silma tagasihoidlike tootlustega ja hooti kaotusi sisse võtnud. Aga see, mis paneb tema ennustuse peale tõsiselt vaatama, on see, millele ta oma analüüsis osundab.
Esiteks, enne kõiki suuri (3-sigma) kriise, on toimunud palavikuline varahindade tõus. Vaata joonist.
Allikas: GMO Research
Teiseks, GMO on koostanud oma S&P 500 ajaloolise mudeli, mille kaks kõige olulisemat mõjurit on inflatsioon ja indeksis esindatud ettevõtete kasumimarginaalid. Esimene mõjutab turgu negatiivselt, teine positiivselt. Vaata joonist, kui suureks on täna paisunud käärid mudelis eeldatava P/E ja tegeliku P/E vahel. Mitmed aktsiad on täna tugevalt üle hinnatud, kuna aktsiahindadesse pole Granthami hinnangul inflatsiooni mõju veel sisse arvestatud.
Allikas: GMO Resrerch
Kui me täna kainelt faktidele otsa vaatame, siis tõepoolest, turud saavad hetkel tuge teadmisest, et paljude ettevõtete bilansid on korras, rahavood tugevad jne. Apple just teatas väga tugevast majandustulemusest jne. Seni on pihta saanud need börsifirmad, kus bilansid on nõrgad ja kasumit ei paista kuskilt. Aga see põrand ei pruugi eriti tugev olla kui Fed alustab intressimäärade kiiret normaliseerimist. Täna on laual võimalik 50 baaspunktine intressimäärade tõus juba märtsis, pluss võimalik sõda Ukrainas.
Jeremy Grantham on oma väga pessimistlikule ennustusele viimastel päevadel veelgi vürtsi lisanud viidates sellele, et inimkond on viimased 25 aastat palju võlgu elanud suurendamaks oma majanduslikku heaolu tulevaste põlvkondade arvelt. Loodusressursid pole aga piiramatud ja lõivu tuleb hakata maksma kõrgema inflatsiooni, töökäte nappuse, nigela majanduskavu jmt arvel (loe siit, paywall). Poliitiline soov nii globaalselt kui ka Eestis rohepööre väga kiires tempos ära teha võib probleeme veelgi süvendada, kuna paljude rohemajandusele kriitiliste maavarade ressurss on piiratud ja uusi kaevandusvõimsusi kiires tempos lisandumas pole. Kõik viiks väga tugeva greenflatsioonini, mis vaid kõiki probleeme süvendaks
Foto: JFunk, Shutterstock
’Fed put’ – keskpanga abikäsi turgudele
’Fed put’ on tulnud käibele sellest ajast kui Alan Greenspan oli 1990ndatel Fed’i juht ja viitab asjaolule, et keskpank läks alati kiirelt appi turuosalistele nii dotcom kriisis, kinnisvara sektorist alanud finantskriisis kui ka tänases COVID kriisis. Tagantjärgi vaadates oli Greenspan’i näol tegemist pigem ebakompetentse juhiga, kes oma rahapoliitikaga ise juhtis USA majanduse ’dotcom’ kriisi. Veel 90ndate lõpus püüdis ta survestada oma kolleege CFTC’s, USA derivatiivide turu järelevalveorganis, et nad ei reguleeriks tollal veel lapsekingades olnud kinnisvaraturu derivatiive (link siin). Talle järgnenud Bernake ja ka Yellen olid mõlemad turufundamentalistid, mis tähendab seda, et nende maailmas turumoonutusi nagu suured mullid, hästi olla ei saaks. Kui see aga mingil põhjusel peaks ikka toimuma, siis tuleb turgudele appi minna.
Fed’i praegune juht Powell on viimastel kuudel radikaalselt teistsuguse joone võtnud. Ja ega tänases olukorras ’Fed put’iks’ ruumi enam eriti ei ole ka. Intressimäärad on hetkel niigi nullis ja inflatsioon, mis on uksest kord sisse lastud, suurt mänguruumi ei jäta. Seega jääb üle vaid palvetada, et 3+-sigma sündmust väga mastaapses mahus ei tuleks, kuigi ohumärgid selleks on reaalsed.
ECB ja Eesti
Lõpetuseks põikaks tagasi Euroopasse ja meie viimase loo – ’Olemise talumatu kergus vol. 2 – juurde (loe siit). Pärast selle avaldamist ilmus Project Syndicate veergudel (loe siit) endise Bundesbank’i asepresidendi ja ECB Executive Board liikme Jürgen Starki (koos kahe kaasautoriga) mõtlemapanev lugu ECB rahapoliitikast ja ECB eksistentsiaalsest dilemmast. Ka selle loo kriitikanooled osundavad, et ECB rahapoliitika kujundajad kipuvad nagu nende USA kolleegidki, pidevalt sündmuste tegelikust arengust sammu või paar maas olema. ECB rahapoliitilised sammud on liialt politiseeritud ja kallutatud EL kõrge riigivõlaga suurriikide kasuks, kelle huvides pole võidelda inflatsiooniga, sh intressimäärasid tõstes.
19.01.2022 ERR portaalis avaldatud intervjuus möönis ka Eesti Panga asepresident Ülo Kaasik, et lokkav elektri hinnašokk ja väga kõrgele roninud inflatsioon seavad Eesti majanduskasvu ootused suure löögi alla. Loe siit. Kaasik loodab küll jätkuvalt inflatsiooni taandumisele, aga Sharpminder sellesse ei usu. Inflatsioonipidur siseriiklikku rahapoliitika kaudu puudub ja panustada vaid eelarvekulude kärpimisele pole arengu mõttes lihtsalt jätkusuutlik. Karm reaalsus näitab, et inflatsioon pigem kiireneb ja jääb ilmselt kõrgeks pikaks ajaks
Kuigi Ülo Kaasik stagflatsioonist ei räägi, siis Sharpminderi arvates viib energiašokk ja inflatsioon kiirelt Eesti majanduse konkurentsvõime languseni ja kurikuulsa majandusnähtuse – stagflatsiooni tekkeni Eestis juba lähitulevikus. Stagflatsioon on olukord kui majanduskasv on kidur ja inflatsioon suhteliselt kõrge. Oleme sellest mitmel korral kirjutanud ja kõige pikemalt selles loos.
Stagflatioon lisab olemasolevatele COVID kriisile, energiakriis ja inflatsioonile tööpuuduse kasvu, mille rängad pikaajalised mõjud on enamikele tänastele poliitika tegijatele juba ununenud või sootuks võõrad.
Kõrge töötus ja langev nõudlus annavad kokku majandussurutise ja kui sellele liita selles loos markeeritud võimalik kapitaliturgude kriis, saame kobarkriisi, kus keegi meist ei tahaks elada. Valitsuselt on siis vaja kindlat juhtimist, selgeid sõnumeid ja empaatiat nende inimeste suhtes, kes selles kobarkriisis tõsiselt pihta saavad.
28.01.2022